文/桂曙光 创业邦

这两年，创业板的推出使得退出渠道变得畅通，平均50、60倍的市盈率制造出大量惊人投资退出回报，引导了越来越多的人、公司和美元VC/PE基金参与到人民币基金中来。现在，人民币基金的“东风”已经完全压倒美元基金的“西风”。根据行业权威数据分析机构——清科研究中心的报告，2010年以募集基金的数量及总额、投资的数量及总额、上市退出的数量和募资总额这三个环节相比较，人民币基金都占据了优势地位，有些甚至是压倒性优势。

但从2010年下半年开始，国内创业板上市如火如荼进行的同时，中国公司在香港、纽约、NASDAQ等资本市场的上市却吸引了更多的目光。第一，这是中国公司赴海外上市最为活跃的一年，据清科研究中心统计，共有129家公司在海外上市，比2009年增加52家；二是红杉资本一年内风卷残云般让9家公司海外上市；三是一些苦苦支撑了很多年的互联网公司实现上市，比如麦考林、当当网、优酷、搜房等。

一边是人民币基金的风生水起、创业板的造富神话，一边是美元基金的节节败退但又峰回路转。对于正在寻找和计划寻找VC融资的创业者来说，摆在他们面前的第一个问题就是：到底是找人民币基金还是找美元基金呢？

首先，选人民币基金还是美元基金，其实说到底是选最终公司上市地点的问题。选人民币基金，基本就是以国内A股、特别是创业板上市为目标；选择美元，就要设立海外投资架构，基本就是以美国的纽约交易所、Nasdaq和香港主板为目标。国内纯粹只做美元基金的VC/PE已经不多了，很多以前管理美元的VC/PE也募集了人民币基金，比如红杉、鼎晖、IDG、凯鹏华盈等。如果创业者找他们融资，他们也会面临一个问题，是用人民币基金投还是用美元基金投？作为以上市为最重要退出渠道的VC/PE来说，在人民币与美元的问题上，他们的利益跟创业者是基本相同的。所以，可以把这个问题抛给他们。

选择上市地点需要考虑很多因素，要综合评估，比如IPO募资能力、后续募资能力、上市门槛、上市成本、上市后的维护成本、市盈率、对公司品牌的提升效应等。具体来说:

(1)在国内创业板上市的公司基本都能实现超额募集，上市就可以拿到比你想要的还要多的钱。

(2)上市的目的是为了打开股权融资的通道和平台，在美国上市的公司，进行后续二次融资更容易些。

(3)国内上市对公司收入、利润、资产等方面有比较高的硬性要求，国外很多市场，比如Nasdaq，对公司的财务要求比国内低很多，并且对于互联网等轻资产、重商业模式的公司更认同。

(4)在国内上市需要投入到公司改制、辅导、审计等服务的前期费用、关系打点需要投入少则数千万、多则上亿元的成本，另外由于是审批制，所以还有排队等待过会的也许1～2年的时间成本。在Nasdaq等地上市，采取的是审核制，按照要求提供申报材料，快则3个月、慢则1年就可上市。

(5)上市后维护成本，比如审计、合规性、违法成本、上市挂牌费用等，无疑美国等更为规范的海外市场成本更高。

(6)平均50、60倍的市盈率让创业板成为全球最好的市场，这个行情可能还会维持一段时间，无论是创业者还是VC/PE，都有巨大获利空间。美国市场上，中国公司的市盈率通常是20、30倍，但现在也有部分高科技、互联网公司的市盈率超过100倍。

(7)如果公司产品的市场和品牌只是在国内，选择国内上市会让公司知名度更大，因为上亿的股民可能就是你的产品用户。如果公司也有海外市场，在美国上市就对公司海外业务拓展有很大帮助。

其次，人民币的投资和美元的投资，投资的周期差别很大。因为人民币投资可以减少美元投资需要的商务部审批、海外架构设立、增资换汇的复杂程序，可以节省3～5个月的时间。对于资金需求比较急迫、发展迅速的公司来说，找美元就不太划算。一是远水解不了近渴，二是等钱到位了，公司的规模及应当获得的估值跟当初签署投资协议的时候不可同日而语了。 通常，美元基金的投资周期需要6～12个月，所以要融美元的话，创业者最好是提前半年以上就开始安排。

再者，美元基金通常存续期限较长，一般是10年期，基金会有耐性和时间投资、培育创新型的早期、发展期的公司。但大部分人民币基金的存续期为5～8年，短的甚至只有3年，人民币基金的出资人(LP)急功近利、人民币基金的管理人(GP)要树立名声，就导致人民币基金大部分都在做Pre-IPO项目的投资。所以，对于早期、发展期的项目，如果公司没有一定的财务硬指标，没机会两三年实现上市，找人民币基金的机会是比较小的。

最后，投资人的增值服务能力。相对来说，由于美元基金运作的历史较长，基金管理人的企业规范性管理经验、国际视野等会比人民币基金要好一些。对于那些要走正规化运营、国际化路线的公司来说，有品牌、有光辉历史的基金，无论是美元还是人民币，是最好的选择。但中国商业环境的特殊性，比如市场推广、大客户关系、证监会通道等，有些人民币的新基金有自己的“独到”之处，这也能迎合一些创业者的需求。

总之，从现在的行情和趋势来看，退出渠道对人民币基金和美元基金来说，都不是问题，至少不是主要的问题。在这个背景下，美元基金和人民币基金的竞争其实是在同一平台上，就是看这些基金能够给融资的公司带去什么，或者说，究竟是人民币好还是美元好，要根据创业者和公司的实际情况以及不同需求来确定。